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　　科创债发展历程主要历经三个阶段：1）2015-2021年双创债阶段；2）2022-2025年科创债阶段；3）2025年5月以来债市科技板阶段。自5月新政发布以来，截至25年6月末，新口径下科技创新债券累计发行规模已超5850亿元，接近2024年全年科创债发行规模的50%。存量约2.5万亿科创债中，新发的科技创新债规模占比近1/4。这其中，新发债券民企主体的余额占比达9.2%，较此前其他存量科创债的3.7%有所提升。当前的科创债3.0阶段，是在2.0阶段通过央国企高评级增信做大市场后的又一次政策跃迁，通过风险共担+主体扩容+创新工具的政策组合，重构债市服务科技创新触达真实科创需求的适配机制。伴随一系列政策红利的持续释放，科创债市场发展未来可期。

　　自2024年以来，国内债券市场投资被动化浪潮兴起，以债券ETF为代表的指数债券基金产品规模快速增长。在这一进程中，富国基金稳立潮头，截至2025H1，债券ETF在管规模达520亿元，稳居市场前三。其旗下政金债券ETF兼具久期与票息优势，已成长为目前国内规模最大的债券ETF。通过政金债券ETF（511520.SH）以及即将上市的科创债ETF富国（159200.SZ；以跟踪指数代替）及其所对应的期限利差与信用利差分位数水平，利用滚动1Y的利差三分位数构造一个简单的二元轮动组合。考虑到利差的周期性是由经济周期与投资者行为等因素的动态平衡共同驱动，具有较为明显的均值回归特征，因此我们高配更高分位数水平下的利率/信用品种。以此策略构建，我们可以得到一个在过去两年收益与原有政金债券ETF基本持平，但是整体波动与回撤相对更小的组合，风险收益比提升显著。

　　2025年5月以来，8只信用债ETF纳入质押的红利预期不仅带动信用债ETF整体市场规模出现爆发式增长，针对成分券潜在资金流入下的正反馈交易同样愈演愈烈。而科创债ETF的快速推出，以及未来有关质押、做市等优化机制，在政策红利持续释放的过程中，正在被市场逐步预期。市场的学习效应叠加抢券行情正使得有关成分券的估值利差在一定程度上被压缩。短期来看，这有利于相关科创债ETF的发行以及扩容。长期来看，政策端对于中长期资金持续流入的引导，以及打造债券市场服务科技创新能力制度闭环的规划，将成为推动产品茁壮发展的动能。

　　2025年5月7日，中国人民银行、中国证监会联合发布《关于支持发行科技创新债券有关事宜的公告》， 综合原有的公司债券、企业债券、非金融企业债务融资工具等，统一划入科技创新债券范畴，并就发行主体范围、信息披露机制、募集资金使用范围、风险分担等机制做了全面升级。与此同时，沪深交易所发布《关于进一步支持发行科技创新债券服务新质生产力的通知》，交易商协会发布《关于推出科技创新债券构建债市“科技板”的通知》，就有关举措做了进一步细化。

　　截至2025年6月末，广义科创债累计发行规模共计3.4万亿元，其中交易所间的科创公司债发行超1.3万亿，占比38%，银行间的科创票据发行近1.38万亿，占比40%，而新政发布后科技创新债券累计发行规模超5850亿，占比17%。从存量结构来看，截至2025年6月末，存续的科创债余额共计2.49万亿。其中，科创公司债和科创票据存续规模达1.2/0.6万亿，占比49/26%，而科技创新债券存续规模约5805亿，占比约23%。

　　从期限结构角度看，本轮新发的科技创新债券偏中短端为主，集中在3年以内。截至2025年6月末，存量科技创新债券中（经余额加权）约60%的剩余期限集中在1-3年，较原有其他科创债43%的比重有所提升。一方面与民企发行主体规模有所提高有关，另一方面部分央国企的募集资金用途中，用于偿还有息负债与置换的比例也有所提升。因而当前科技创新债券经余额加权后的平均剩余期限约为3.29年，较其他存量科创债的3.40年有所降低。然而随着更多创新机制的触达，以及政策端对于长期限债券发行的鼓励，以匹配科创领域资金的使用特点和需求，发行端久期有望逐步提升，进而拉长存量科创债券的平均期限。

　　2025年6月18日，证监会主席吴清在陆家嘴论坛上表示，将进一步强化股债联动服务科技创新的优势，大力发展科创债，加快推出科创债ETF。当日，富国基金、嘉实基金、南方基金、景顺长城、易方达、鹏华基金、博时基金、广发基金、华夏基金、招商基金等10家机构相继上报首批科创债ETF产品。7月2日，10家机构共同发布公告称，旗下科创债ETF已获得证监会准予注册批复，并将于7月7日开启发行，计划募集上限均为30亿元人民币。截至7月7日，首批10只科创债ETF的募集已全部于发行首日当天完成，并带来初始约290亿元的增量资金，发行情况好于此前基准做市信用债的募集。

　　首批发行的10只科创债ETF 中，有6 只跟踪中证AAA 科技创新公司债（932160.CSI），3 只跟踪上证AAA 科技创新公司债（950167.CSI），1 只跟踪深证AAA 科技创新公司债（）。三大指数的成分券均来自于沪深两市交易所挂牌上市的，主体评级AAA（中证和上证指数要求隐含评级AA+及以上）的公募科技创新公司债以及科技创新债券。其中，上证AAA 科技创新公司债指数的备选券来自于上交所挂牌，深证AAA 科技创新公司债指数的备选券来自于深交所挂牌，中证AAA 科技创新公司债指数的备选券来自沪深两市挂牌。截至2025 年6 月末，中证、上证、深证三大指数平均市值法久期分别约为3.75/3.81/3.27，样本券余额总量超1 万亿元。

　　富国基金是国内老牌管理机构，成立于1999年，是经证监会批准设立的首批基金管理公司之一。截至2025年一季度，公司在管产品数量达374只，合计规模10,940亿元，其中包含了59只ETF产品，规模共计1568亿元。自2024年以来，国内债券市场投资被动化浪潮兴起，以债券ETF为代表的指数债券基金产品规模实现快速增长。在这一进程中，富国基金稳立潮头，截至2025年6月末，债券ETF在管规模达520亿元，自2024年以来稳居市场前三。

　　伴随2022 年以来国内利率水平的快速下行，尤其是在2024 年资产荒演绎下，全年10Y 收益率下行超80bp，久期策略占据主导，政金债券ETF（511520.SH）兼具久期与票息优势，受到市场广泛关注。一方面，政金与国债同属无信用风险类资产，其利差通常反应国债票息收入的税收豁免效应，然而根据财政部印发《关于企业所得税若干优惠政策的通知》，证券投资基金从证券市场中取得的收入，包括债券的利息收入，暂不征收企业所得税，基金税收减免红利下票息优势凸显。另一方面，政金债券ETF 作为政策性金融债券ETF 中唯一一个中长久期品种，在利率快速下行阶段提供了更高的收益弹性。自2024 年以来，政金债券ETF 规模持续扩张，其占国内利率债ETF 规模近50%，目前已成为规模最大的债券ETF。

　　以富国基金的产品为例，我们通过政金债券ETF（511520.SH）以及科创债ETF富国（以中证AAA科技创新公司债指数代替）及其所对应的期限利差与信用利差分位数水平，利用滚动1Y的利差三分位数构造一个简单的二元轮动组合。考虑到利差的周期性是由经济周期与投资者行为等因素的动态平衡共同驱动，具有较为明显的均值回归特征，因此我们高配更高分位数水平下的利率/信用品种，并使得组合整体权重始终维持在100%。以此简单的轮动策略构建，我们可以得到一个在过去两年收益与原有政金债券ETF基本持平，但是整体波动与回撤相对更小的组合。自2022年末以来截至2025年7月4日，轮动组合的年化收益达到6.3%，年化波动率达1.48%，最大回撤-1.48%，夏普比率（无风险收益1.5%下）达3.25。

　　2025年5月以来，8只信用债ETF纳入质押的红利预期不仅带动信用债ETF整体市场规模出现爆发式增长，针对成分券潜在资金流入下的正反馈交易同样愈演愈烈。而科创债ETF的快速推出，以及未来有关质押、做市等优化机制，在政策红利持续释放的过程中，正在被市场逐步预期。市场的学习效应叠加抢券行情正使得有关成分券的估值利差在一定程度上被压缩。短期来看，这有利于相关科创债ETF的发行以及扩容。长期来看，政策端对于中长期资金持续流入的引导，以及打造债券市场服务科技创新能力制度闭环的规划，将成为推动产品茁壮发展的动能。